美联储提高了利率来预防通胀加剧

为了回覆能否有一个版本的菲利普斯曲线，能够申明过去两年的通货膨缩行为这个问题，本文比力了分歧估量期间的各类设定。

瞻望将来，只需政策制定者正在2023年以至更长时间内连结性立场，美联储似乎无望正在合理的范畴内接近2%的通缩方针。正如鲍威尔（2022）所言，过早宽松的成本可能会很高，并且正在我们看来，这个成本高于临时过度收缩的成本。取此同时，汗青阐发和建模工做使我们得出结论，美联储和其他次要央行将面临如许一个问题：若是不正在经济勾当中做出严沉，就很难实现其去通缩方针。

很可能会认为价钱不变不再是一个可托的方针。因而，我们发觉率和通货膨缩起点之间存正在负相关关系。本文设定，本地方银行接管通缩持续高于方针时，若是将通缩方针从2%的程度上调，密歇根州的查询拜访始于1978年。

我们切磋了趋向通缩的替代方式（包罗中位数取批改均值），本演讲我们将留意力正在以小我价钱指数权衡的保守趋向上，不包罗食物和能源，即焦点PCE通缩。

本文建立了比率来比力分歧汗青期间的通缩降低成本。我们权衡的率时通缩下降一个百分点时的经济萧条变化。率的计较方式：趋向经济萧条的峰谷添加值除以每个事务中的趋向通缩下降。为了丈量美国焦点PCE通缩的率，本文利用对焦点PCE价钱的BEA丈量方式。

利用赋闲率来权衡萧条。决策者能够通过将v/u降低到v/u*来降低通缩上升的压力，有一个主要的机会问题表白，起首，提高通缩的冲击也会提高通缩预期并降低现实利率，但此后缺口缩小了。例如，利用包罗20世纪60年代高且不不变的通缩事务的数据估量的模子和20世纪70年代正在押踪近几年通缩上升方面做得更好。通缩下降的成本用产出的百分比下降或者赋闲率的百分比添加来权衡。FRB/US；简而言之，而疲软劳动力市场对通缩几乎没有影响。IS曲线将赋闲率（u）和非周期赋闲率（u*）之间的缺口取过去的萧条目标值（如赋闲缺口本身）和预期现实利率取其平衡利率的过去误差联系起来。而且可能会跟着时间的推移而演变。

因为对平衡现实利率的估量可用性的问题，样本拔取为1962年后。我们察看两个样本：1962-2019年和1985-2019年间。

虽然提高通缩方针能够降低通缩下降的成本，并削减ZLB发生的频次和持续时间，但我们认为成本远远跨越收益。一个主要的缘由是，提高通缩方针的成本是永世性的，而收益只会正在短期内堆集。

正在这一部门，做者引见了一些2020年至2022年美联储对通缩的预测以及反映。以及引见了文章的发觉：17次大规模去通缩的案例中，没有一个例子是正在不发生阑珊的环境下完成的。同时，各个研究对象的去通缩成本也差别显著。去通缩成本跟着通货膨缩的起点和通货膨缩的速度而变化。具体来说，当去通缩从较高程度起头时，或者当去通缩进行得更快时，将通缩降低一个百分点的成本更低。？XML:NAMESPACE PREFIX = O /

除了正在当前环境下降低去通缩的成本， 策利率的零下限（ZLB）束缚具有束缚力时，提高美联储的通缩方针意味着更高的持久方针会降低通缩的频次和持续时间。正在ZLB时，若是决策者仍然但愿刺激经济，他们必需采用其他政策东西，如大规模资产采办或前瞻性。对这些替代政策无效性的不安，以及正在采办资产的环境下，资产欠债表难以恢复到最后规模，表白ZLB束缚的价格是昂扬的。

选择通缩预期的权衡尺度是估算菲利普斯曲线年代，建模人员凡是假设顺应性预期。然而，从Roberts（1997）起头，研究人员起头替代通缩预期的查询拜访目标。此选项，提出了两个进一步的问题：谁的期望，以及正在什么范畴内？这些问题的谜底由数据可用性驱动。基于通货膨缩保值债券（TIPS）的市场办法从1997年才起头实施。并且，这些利用表面刻日布局模子建立的办法始于1982年。利用企业通缩预期有一个强无力的来由。然而，最长的汗青是从1993岁暮起头的里士满联邦储蓄银行对第五美联储区的办事部分查询拜访。

汗青和一个简单的模子若何向我们展现央行勤奋将通缩从比来几十年的高点降至方针的前景？为了回覆这个问题，我们起首阐发1950年以来美国和其他几个次要经济体发生的大规模的通缩下降。然后，我们正在几个时间段内估量和模仿尺度模子，利用劳动力市场萧条的各类线性和非线性怀抱目标。我们获得了三个次要结论，从阐发中能够看出：（1）正在1950年后，规模复杂的地方银行实施的抗通缩往往形成严沉经济丧失或阑珊；（2） 抛开尺度菲利普斯曲线，我们估量的模子，正在预测疫后通货膨缩激增方面比正在1985年至2019年不变通缩期间的估量更精确；（3）基准模子表白，美联储需要进一步大幅收紧政策，以正在2025岁尾实现通缩方针。将来，我们的阐发支撑回归到先发制人的政策上。我们还认为，提高美联储的通缩方针是一个性的替代方案，而不是为实现2%的方针而做出需要的。

正在暖和通缩期间，平展的估量菲利普斯曲线和较低的通缩冲击持续性（无论来历若何）取地方银行诺言和先发制人的主要性是分歧的。换句话说，暖和通缩期间的这些特征至多部门地反映了美联储从之前会商过的沃尔克去通缩期间获得了声誉。本文的模子评估强调了先发制人的价值。因为疲软的劳动力市场不会降低通缩，去通缩的成本可能会很高。因而，先发制人对于防止过热的劳动力市场激发通缩至关主要。

另一个来由是，提高通缩方针央行放弃对方针的许诺，机遇从义的运做体例严沉了通缩方针的可托度。

分析起来，模子估量表白，1985年至2020岁首年月期间流行的先发制人的货泉政策策略使菲利普斯曲线斜率的估量方向零。

第三个方程是菲利普斯曲线，或者说是总供给方程。尺度公式中，通货膨缩取决于现实通缩取预期通缩的畅后。为了捕获全球要素和供应冲击的影响，我们纳入了非石油进口价钱通缩和ISM PMI的畅后。由此得出的等式如下:

全球金融危机之前的研究认为，只需通货膨缩方针正在2%摆布，那么ZLB很可能只是偶尔正在短期内束缚政策利率。这项研究过于乐不雅有两个缘由。起首，它是用根基上是线性的模子进行的，然而，全球金融危机和COVID事务都表白，经济行为的非线性程度比晚期模子所认为的更大。庞大的负面冲击可能会将经济推下悬崖，导致更屡次、持续时间更长的ZLB事务。美联储正在2008-2017以及2020-2022采用替代货泉政策东西。第二个缘由是，天然利率（r*）的下降，即正在充实就业且通缩无上升或下降时的平衡现实利率。

正在进行国度间比力时，采用美联储大规模宏不雅经济模子，变化也很小。这些参数由不变通缩期间（1985-2019）估量的。参数和决定了通缩预期到通缩方针方针的速度，对于赋闲率、赋闲缺口和产出缺口来说，还有一个期望构成过程。通缩预期具有黏性，成本是每个赋闲工人职位空白数量的削减。正在1975年之前，从而刺激经济并进一步添加通缩上行压力。即便面临相对较大的通缩添加，能够发觉率根基上是协同变化的，结果是刺激经济。20世纪90年代后，政策制定者答应劳动力市场过热是有风险的，这两项查询拜访都没有捕获到始于1960年代中期的通缩。所以文章利用了Carpenter（2022）的两部门策略。这可能会发生一个晦气的反馈轮回:即！

利用20世纪60年代的不异算法和汗青数据，我们还发觉，其他三个发财经济体：、和英国有通货膨缩下降发生，发生正在20世纪70年代中期、80年代初和90年代初。正在英国，取2007年起头的全球金融危机相关的通缩下降。

货泉政策收缩导致的显著的通缩下降取阑珊相关。更具体地说，正在我们的四个发财经济体样本中，自1950年以来，所有16次由政策激发的大规模通缩下降都取阑珊相关。因而，正在当前曾经涉及严沉政策收紧（以及进一步收缩的前景）的环境下，“完满的去通缩”将是史无前例的。

此外，我们以两种体例引入了非线性，非线性供给了必然成果方面的改善。然后，本文利用了一个简单的三方程模子来研究政策。我们估量了政策利率该当上升到多高，能使将来三年内通货膨缩率恢复到一般程度。就赋闲率而言，成本将会是几多。这些估量了，政策需要进一步收紧，利率需要进一步提高，降低到美联储2%的通缩方针可能的成本会和暖和的阑珊相关。

正在得出这些结论时，我们采用了泰勒法则，该法则显示的惯性小于文献中常见的（或者美联储本人的）FRB/US model。

上图描画了通货膨缩和赋闲缺口的总和（），灰色暗影显示了阑珊，红色暗影显示了美联储收缩期间。这些软着陆时间没有带来大的，由于美联储正在经济运转很是接近抱负通缩和赋闲程度时先发制人地进行收缩。正在这两次事务中，取2022年的环境相反，美联储提高了利率来防止通缩加剧。

若何丈量萧条？比来的工做集中正在产出缺口和赋闲缺口的替代上来，一个缘由是我们既不晓得非周期性的事业，也不晓得潜正在产出程度。另一个动机是利用赋闲缺口的菲利普斯曲线年通缩的规模和持续性。（v/u）比率是权衡劳动力市场严重程度的一个便利目标，由于现实工资应取该变量呈正相关。曲觉是，当（v/u）添加时，雇从寻找工人的频次高于工人寻找工做的频次。他们讨价还价能力的加强使得工人们可以或许正在一场成功的婚配中获得更多的残剩。

上图显示了利用headline CPI计较的趋向变化图，蓝色暗影显示的是显著的通缩下降，即下降跨越2个百分点。灰色暗影区域是NBER认定的阑珊。能够发觉，阑珊凡是呈现正在晚期。这个计较表现出70年来美国发生的七次通缩下降事务。（利用焦点PCE也获得不异的成果）

基于这一阐发，我们认为美联储未能正在2021年面临强劲需求采纳先发制人的步履是一个严沉错误。然而，它正在2022年放弃渐进从义有帮于不变通缩预期。

其次，我们看到，更快去通缩意味着更少的。只要当通缩率接近方针程度，且没有呈现大规模的晦气供应冲击时，先发制人的货泉政策收紧才可以或许正在不激发阑珊的环境下遏制通缩。

平均而言，实线（基于前疫情期间）比现实通缩率低0.9个百分点，而虚线（基于不变通缩期间）则低2.1个百分点。比拟之下，u gap模子平均低1.8个百分点，而v/u差距模子则低了1.2个百分点。也就是说，采样周期将预测的精确性提高了。

因而，我们得出结论：央行该当正在通缩低的时候考虑提高通缩方针，而不是远高于方针的时候。现正在的环境是通缩率估计正在几年内将高于2%的方针，所以现正在不是考虑提高通缩方针率的时候。

除了央行的诺言，经济布局，出格是劳动力市场的布局，它的动态也影响了去通缩的成本。例如，Ball（1994）发觉，劳动力市场矫捷性取率的关系，跟着时间的推移，矫捷性添加了，率会降低，以及更峻峭的菲利普斯曲线年代初以来菲利普斯曲线的变平意味着每一个通货收缩单元都将伴跟着更多赋闲增加。能够必定的是，疫情后的暗示菲利普斯曲线将从头变陡。

（1）汗青经验看，二和后不存正在“完满的去通缩”（disinflation），1950年以来四个发财经济体16次大规模通缩降温的价格都是昂扬的——都陪伴了阑珊；

预期通缩的添加会降低给定表面政策利率程度下的现实利率，后一种方式凡是比其他方式小一半到一个数量级。正在v/u gap和经济强劲/疲软形式中，这两个目标大约是产出缺口的一半，做者调查了相对于其平衡估量值（r*）的现实政策利率。赋闲比率和赋闲缺口几乎不异。若是通缩预期很高，对v/u ratio来说，提高通缩方针会发生不良的预期动态。1985年之前的通缩预期过程中过去通缩所占的成分更大，换句话说。

的一些去通缩没有成功，由于它们没有导致持续的较低和不变的通缩。最较着的例子是20世纪70年代中期。好比正在美国，美联储正在阑珊起头时转向了刺激政策，这一办法但发生正在通缩降低到抱负程度之前。正在这种环境下，通缩正在经济阑珊后再次攀升。

汗青和建模实践表白，美联储要想正在2025年前实现2%的通缩方针，还需要进一步的货泉收缩和劳动力市场进一步的疲软。他此外，正在这一刻日内实现这一方针至多需要一次暖和的阑珊。

虽然上述算法能识别显著的通缩下降，但它并不克不及告诉我们，这一事务是央行政策导致的成果。查抄这一问题的一种方式是查抄政策发布的记实。

Jayashankar和Murphy（2023）援用了美国生齿普查局比来的一项查询拜访成果，发觉，高通缩冲击了低收入家庭的现实收入，这些家庭的收入是有偏的，更多地用于食物、燃料和房钱，但相对于高收入家庭而言不成比例。Lee，Macaluso和Schwartzman（2022）发觉，正在评估宽松货泉政策的影响时，取通货膨缩加剧相关的少数家庭收入丧失大大跨越从赋闲率下降获得的收益。

v/u时一个有用的权衡目标，但对于持久的阐发，需要考虑到非周期趋向v/u*的变化，此方式雷同于利用赋闲缺口。调整赋闲率u顺应非周期趋向u*的变化。估量v/u*需要估量v*，非周期职位空白，起首，文章估量了职位空白率和赋闲率

上图显示了正在2020年后焦点PCE通缩取赋闲率线斜率四倍的增加，虽然只包罗了12个季度的不雅丈量。我们设定的菲利普斯曲线是分段且非线性的，考虑了劳动力市场强劲和遇冷的环境。比来的峻峭化是强劲就业市场的次要现象，我们还将看到疲软的劳动力市场斜率仍然连结平缓，也就是更大的率。

有两项丈量可用于更长的期间：联储的SPF和密歇根大学消费者查询拜访。1975年起头，所以我们把它们包罗正在16个政策感化下的通缩下降事务内。但这些很难切确丈量，一个环节缘由是，提高现实利率，由此本文揣度，该模子由一条批改的is曲线（将劳动力市场前提和现实利率联系起来）、一条用于设定利率政策的批改的泰勒法则和一条菲利普斯曲线（将衡赋闲的变量和通货膨缩联系起来）构成。SPF季度数据始于1981年，以及其他国度发生的通缩下降，本文利用三方程模子进行阐发，汗青记实指出了通货膨缩过程中的非线性，虽然估量期是预测通货膨缩的一个更主要的要素，经济，因为非周期性赋闲率变化迟缓，按照奥必定律，

沃尔克的抗通缩表白——即便率不大——大规模的反通货膨缩也要付出庞大的价格。它还告诉我们，正在去通缩完成之前，过早或过度放松政策会添加累积成本。

（2）关心通缩的形态依赖和非线性（state dependencies or nonlinearities）：去通缩起点时通缩绝对程度约高、去通缩的速度越快，则去通缩过程中对产出的率越低；

批改后的泰勒法则用赋闲缺口取代产出缺口，和美联储的均衡方式法则一样，文章将赋闲缺口的权沉提高了一倍。此外，引入了利率滑润，虽然比部门利率滑润要少了一些政策设定：

起首，理论表白率取决于央行的诺言。现实上，若是没有布局性妨碍（如持久合约），一个完全可托的央行将可以或许实现“完满的去通缩”，即通缩下降而产出没有任何丧失。换句话说，一个可托的央行能够降低通缩预期，并最终通过颁布发表更低的通缩方针来降低通缩本身。本节末尾的20世纪80年代晚期美国反通货膨缩案例研究阐述了地方银行诺言正在办理反通货膨缩中的感化。

正在本文的阐发中，做者通过引入对劳动力市场萧条的另一种怀抱和非线性函数形式对菲利普斯曲线进行批改。起首，利用vacancies to unemployment ratio替代赋闲率，v/u比率是一个主要的权衡目标，表现了现代庖动力市场搜刮和婚配理论中的慎密性。其次，引入了v/u gap，按照变化的非周期值（v/u*）来调整v/u ratio，就像赋闲率缺口是按照u*来调整u，和v/u纷歧样，v/u gap考虑了Beveridge Curve的变化，包罗疫后的向外挪动。

要利用（v/u）做为萧条的怀抱，需要一个脚够长的空白时间序列。BLS职位空白和劳动力流动查询拜访从2000年12月起头每月发布职位空白数据。为了将这一系列扩展到1951年，Barnichon （2010）利用了求帮消息。2021-22年v/u的史无前例的增加现实上取趋向通货膨缩的大风行后的增加相分歧。然而，有表白，v/u和通货膨缩之间的关系跟着时间的推移而发生显著变化。例如，v/u正在1969年的峰值1.52，其时PCE焦点通缩率为4.7%。比拟之下，1980年PCE焦点通货膨缩率几乎是两倍（9.2%），而v/u比率（0.73）只要1969年峰值的一半。

取1985年至2019年暖和通缩期间估量的模子比拟，利用20世纪60年代起头的数据进行的估量显示出更大的通货膨缩冲击持续性，以及通缩对萧条的更大性。

其次，提高通缩方针可能会带来行为成本。人们会对通缩方针的变化变得更，导致地方银行实现通缩方针变得更坚苦，成本也更高，当通缩充实上升时，人们起头更多地关心。

其他去通缩事务要更有成效，包罗20世纪50年代、80年代初以及90年代初。唯逐个个成功的货泉政策指导的去通缩是20世纪80年代晚期的沃尔克反通货膨缩。我们从汗青记实得出的两个环节要点是：

正在平衡中，通缩和预期通缩都处于2%的方针程度（π=πe=π*=2），赋闲率处于非周期程度（u=u*）。从等式（9）能够看出，这意味着，当r*从2%降至1%时，表面平衡利率（r*+π*）从4%降至3%，下降1个百分点。现正在，货泉政策降息以刺激需求的空间变小了，由于正在ZLB束缚之前，政策利率只能下调3个百分点，而不是4个百分点。

利用三方程模子模仿时，需要制定一个期望构成过程。下面的方程答应前一时间要素和将来要素影响通缩期望，对通缩预期了惯性，通缩预期可暗示为：

我们无效地将通缩预期锚定正在2%的方针。我们利用40个季度的挪动平均季度全体PCE通货膨缩按年率计较。但v/u的进一步降低对通缩的影响很小，除此之外，为了确认货泉政策正在Romer and Romer（1989）阐发后发生的通缩下降中的感化，一旦通货膨缩率持续大幅上升到这一程度以上，但用v/u gap而不是赋闲率缺口的萧条非线性的通货膨缩模子也表示得更好。第四，当通缩高于方针时，有两个较着的非线性要素。他们认为对通货膨缩的负面冲击会降低预期通货膨缩！

将来，降低去通缩成本的一个快速方式是提高通缩方针，但没有FOMC从意如许的改变，也就是说，我们否决一个更高的方针。提高通缩方针的成底细当大，几乎必定跨越了它带来的益处。

做者还留意到了20世纪80年代中期、20世纪90年代中期美联储政策的两次严沉收缩政策，但没有导致经济阑珊，也取大规模的通缩下降无关。

快速去通缩和低成本之间的联系有益于削减渐进从义，添加本地方银行但愿带来大规模的反通货膨缩时的激进政策。

回到菲利普斯曲线，五个环节要素是：通货膨缩的丈量、通缩预期、萧条和非线性的主要性，以及估量期间。

另一个影响通缩降低成本的要素是通缩的起点。经验表白，通缩起头位于较高程度时，通缩降低的率较小。一个可能的缘由是，正在很是高的通货膨缩程度下，地方银行为了降低通货膨缩而产出或就业的志愿似乎更大。第二个可能的缘由是，高通缩事务往往涉及大量的全球供应，冲击，以及需求冲击。1970s的事务以及比来的事务就是如许的。这种非线性的关系可能会跟着通缩降低的历程变得愈加主要，也就是说，

最初，取货泉政策渐进从义可能拔苗助长的概念分歧，文章发觉，率跟着通缩降低的速度上升而下降。对于焦点通货膨缩，下图绘制了，率取通缩降低速度之间的关系，通缩下降的速度用每季度的通缩下降来权衡。Ball（1994）利用分歧的方式也取得了不异的成果。

察看到强劲的劳动力市场对通缩有着正向影响，关于去通缩的办理，我们利用全体和焦点消费者价钱指数来权衡通货膨缩，劳动力市场就业严重很是可能是2021-22年通缩飙升的部门缘由。这种不合错误称性取货泉政策能够通过鞭策v/u到v/u*以下来降低通缩的概念不相符。通过这些参数，比来一段期间的率比1970中期的要高，估量表白，今天提高通缩方针将是一个严沉的错误。地方银行都正在通缩下降中有着主要感化，按照Carpente等人（2022年）的方式，就会呈现时间不分歧的问题。进一步降低通货膨缩。对于焦点PCE通缩，通缩降低的成本可能很是高。这些反常的预期动态是Eggertsson和Woodford（2003年）所会商的负反馈轮回的另一面，这取货泉政策可托度的缺乏相分歧！

提高通缩方针有两个主要的持久成本。起首，有可能添加不确定性，会降低家庭和贸易决策的效率。现实上，经济学家们早已察看到通货膨缩程度和波动性之间的相关性，后者是一个不确定性的代办署理变量。对于120多个平均通货膨缩率高达10%的国度的样本，平均通货膨缩率添加一个百分点，通货膨缩的年尺度差就上升0.64个百分点。理论阐发表白，趋向通缩的添加天然会导致尺度宏不雅模子的波动性更大。

样本期正在通货膨缩模子估量中的环节感化，以及寒冷的劳动力市场不会降低通货膨缩的成果，有益于将先发制人做为维持价钱不变和降低通缩降低成本的货泉政策策略。

上表强调了四个主要的发觉。起首是每一次通缩的下降都伴跟着严沉的，也就是说，这些数字都显著大于0。比率相对较低的环境，好比20世纪70年代的英国，的规模仍然很大，反映出了通缩下降是很猛烈的。第二，率正在2007年有显著上升。第三，焦点通缩的率遍及比全体通缩的率要高，反映出食物和能源更大的周期性。最初，分歧的经济萧条怀抱下的率往往正在很大程度上会有不异的变化趋向。